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哪里有假烟联系方式_中信证券|Deepseek带来的中国资产重估能走多远?

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中信证券|Deepseek带来的中国资产重估能走多远?

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文|许英博  徐涛  廖 原  杨泽原  黄亚元

  尹欣驰  丁奇  陈俊云  贾凯方  高飞翔

  李景涛  胡叶倩雯  吴威辰

尽管近期中国科网公司已有非常显著的涨幅,拉长历史周期看,我们仍处于AI时代的早期,以及中国科技资产重估的开端。美国AI袪魅,中国AI在狭缝中突围。DeepSeek可以被看作中国科技领域的“上甘岭”,实现了自主创新与突破。但这场“战役”远未结束。从突破到引领,从技术创新到应用落地,从改变预期到创造价值,从本土低质量内卷到全球化高质量发展,中国科技企业要走的路依然很长。因此,我们长期看好中国科技乃至更大范围资产的重估和成长空间,尤其是在2018年中美博弈导致估值显著承压之后。未来,每一次大的技术突破和应用落地,都有机会带来系统性的估值提升。但同时,PC、移动互联网浪潮的经验告诉我们,即便是在科技大周期内,也会有曲折和反复;美股AI资产重估经验亦表明,估值持续提升需要有业绩逐季兑现作为验证。

▍报告缘起:DeepSeek引发高度关注,投资人关注中国科技资产重估能走多远?DeepSeek以优异的性能、显著下降的成本、开源生态引发“蝴蝶效应”。

DeepSeek注册用户过亿仅用7天,打破ChatGPT用时2个月的记录。当前DeepSeek日活用户已突破3000万,成为全球最热门的AI大模型,引发中国AI资产重估。

复盘ChatGPT推出带来的美国科技公司重估:2023年至今,纳指累计上涨100%,龙头公司英伟达股价上涨8.5倍,市值挺进全球前三,应用端Palantir、Applovin等公司异军突起,同期上涨17.6倍和47.4倍,中美科技股估值差扩大。1月至今,阿里巴巴、中芯国际、比亚迪、小米集团等龙头公司股价分别上涨51%、43%、37%、30%,IDC和云基础设施公司亦有显著涨幅,中美科技公司估值差开始收窄。DeepSeek以一己之力,改变“美国AI断崖式领先”的预期,从而改变全球投资者对中国科技资产价值的判断。这家成立于2023年7月、员工数量仅有100多人的创业公司的突破,在2018年中美博弈久战不输的背景下,是中国科技创新力量的一个缩影。我们认为,当前仍处于AI时代早期,以及中国科技资产重估的开端。

▍产业影响:DeepSeek带来AI平权,改变全球科技格局,提升算力需求,点燃应用爆发的期待。

从V3到R1,DeepSeek大胆创新算法设计、极致优化硬件性能。

DeepSeek在算力受限条件下,率先复现GPT-o1,数学、代码、自然语言的表现比肩o1,独立开源RL-Scaling技术。V3版本通过MoE、MLA等创新架构,以及改变训练策略,实现低成本高效训练,据DeepSeek-R1文档披露,其预训练成本近不到600万美元。R1版本探索从监督微调SFT到零监督微调,通过GRPO和高效奖励系统结合,在实现性能提升的同时显著降低成本。DeepSeek打破美国在AI竞争中的垄断优势,AI平权将改变全球科技产业格局,亦点燃应用爆发的期待。

当前,我们处在AI应用爆发前夜,算力需求将率先启动。字节跳动豆包、阿里通义千问等大模型公司有望快速跟进创新,垂类模型百花齐放。

模型公司竞速,带来训练算力需求“脉冲式”增长;推理算力需求、大企业大模型本地部署需求亦高速成长。我们看好AI云计算、AIDC数据中心、AI芯片及高端制程公司的投资机会。应用端,智能驾驶、AI广告、AI agent、AI手机、具身智能等场景有望逐渐落地。

▍应用展望:AI的未来不仅在于追逐更强大的模型,更在于通过AI应用解决现实世界的问题并创造经济价值。

从技术创新到应用落地,从改变预期到创造价值,从本土低质量内卷到全球化高质量发展,中国科技企业要走的路依然很长。当前,美国大模型公司仍然显著领先,在多模态、世界模型、强化学习等前沿领域仍有较强优势。展望未来,美国仍将持续拉高AI的技术上限,中国更大的机遇在于将AI技术与传统产业基础结合,解决实际问题并创造经济价值。

我们判断,智能驾驶、AI广告、AI agent等领域应用将率先落地,在2025年开始贡献营收增量、改变市场格局。三季度苹果iPhone17的创新值得关注,AI phone可能带来新一轮端侧智能机遇,中国本土大模型如阿里巴巴的通义千问有望参与其中。具身智能受益于中国扎实的制造业基础,有望成为中国又一个优势产业。从行业应用上看,AI+互联网、AI+金融、AI+医疗、AI+工业、AI+交通运输有望率先落地。从业务链条看,AI+审计、AI+监管、AI+研究,有望显著提升运营管理效率。更远的未来,物理世界和数字世界深度联通、相互影响,元宇宙的未来有望加速到来。

▍重估逻辑:科技领域的研发支出从“负估值”到“正估值”。

后疫情时代,中国科技资产持续低估,主要由于:1)盈利增速放缓,导致投资人对主业盈利增长的信心不足;2)中国AI被认为“代际落后”,新业务“研发投入”被理解为“亏损”而侵蚀估值。过去几年,中国科技巨头往往被整体法PE估值,新业务研发导致的亏损因此以负估值体现在总市值中。主业盈利增承压,加剧了中美科技巨头估值分化。DeepSeek带来的重估,表面上看是提高了龙头公司PE估值倍数,深层看,是中国AI资产从负估值向正估值的转变。未来,如果出现经济预期好转,主业估值倍数有提升空间;AI业务一旦实现显著的收入贡献,亦有望出现PS分部估值的转变。我们判断,中国科技资产重估仍处于早期。未来,每一次大的技术突破和应用落地,都有机会带来系统性的估值提升。但同时,PC、移动互联网浪潮的经验告诉我们,即便是在科技大周期内,也会有曲折和反复;美股AI资产重估经验亦表明,估值持续提升需要有业绩逐季兑现作为验证。

▍投资机会:中国AI资产首推互联网,关注算力和国产芯片制程、智能驾驶、AI agent。

中国AI加速迭代,国产大模型和智能云公司有望显著受益。互联网既是AI的重要落地场景,如微信接入DeepSeek、AI广告加速落地、AI内容生成需求提升等;也是智能云和国产大模型的提供方。中国AI的宏大叙事下,互联网公司价值重估将持续,但重估的持续性取决于龙头公司业绩的逐季验证。算力方面,类似于英伟达在过去两年美股资产重估中的地位,中芯国际在未来1-2年中国科技资产重估中将起到举足轻重的作用。中芯国际的定价权、高阶制程的收入增速和盈利能力,将有望成为市场重要的方向性指引。应用端,智能驾驶在2025年将望实现渗透率的翻倍增长,中国汽车业初探全球化。传统企业开始尝试本地部署DeepSeek,加速AI大模型应用落地,AI+金融、AI+医疗、AI+工业、AI+交通运输等领域值得关注,AI agent将望成为重要的应用落地形式。此外,AI将望反哺产业数字化升级,带来传感器、PC、服务器、IT服务公司的业绩机遇。

▍风险因素:

地缘政治和摩擦加剧的风险,美国潜在关税和贸易政策的出台导致科技产品出口承压的风险,美国对华AI和半导体限制进一步趋严的风险,宏观经济增长不达预期的风险,大模型幻觉问题不能彻底解决导致应用端受阻的风险,AI应用落地速度不达预期的风险,科网龙头未来季度业绩不达预期的风险等。

▍投资策略:

我们维持《科技产业2025年1月投资策略—关注国产AI模型和算力制程,智能驾驶进入加速发展期》(2025-1-14)报告中的判断,中国AI资产的吸引力正在逐渐显现,头部AI公司有望获得业绩驱动的阿尔法投资机会。头部AI公司估值相对美国可比公司仍具有明显比较优势,一旦美股科技股出现由CAPEX增长放缓导致的业绩和估值双重压力,中国资产吸引力将望进一步显现。重点关注国产大模型和智能云、中国AIDC、国产算力制程、智能驾驶、AI agent和具身智能领域的投资机会。

本文节选自中信证券研究部已于2025年2月17日发布的《科技产业2月策略—Deepseek带来的中国资产重估能走多远?》报告,具体分析内容(包括相关风险提示等)请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义,应以报告发布当日的完整内容为准。

重要声明:

本资料定位为“投资信息参考服务”,而非具体的“投资决策服务”,并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是(1)本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示,关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件,关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期,并准确理解投资评级的含义。(2)本资料所载的信息来源被认为是可靠的,但是中信证券不保证其准确性或完整,同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改,也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。(3)投资者在进行具体投资决策前,还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义,进而造成投资损失,在必要时应寻求专业投资顾问的指导。(4)上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断,须充分了解各类投资风险,自主作出投资决策并自行承担投资风险。

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