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青岛港：殊途同归 整合推进
事件描述
2 月21 日，青岛港发布《关于拟对原重组方案进行调整暨关联交易的公告》，因原重组方案的标的公司联合管道和港源管道部分重要客户的破产事项解决进展不及预期等原因，公司决定撤回原重组方案申请文件，并拟将原重组方案调整为不再收购联合管道53.88%股权、港源管道51%股权，同时保留以支付现金购买资产的方式收购油品公司100%股权和日照实华50%股权。调整后的方案不涉及上市公司发行股份或募集配套资金的行为，不构成重大资产重组。
事件评论
调整后方案EPS 增厚高于此前方案，且估值合理。根据公告，以2023 年数据为模拟基础，初步测算原重组方案完成后，公司基本每股收益增厚5.20%；方案调整后，公司基本每股收益增厚6.07%，提升幅度高于原重组方案。根据此前公布的2023 年数据测算，拟以现金收购的资产对应PB 为1.2 倍，低于青岛港A 股上市公司PB 的1.35 倍，估值较为合理。本次方案调整有利于提高上市公司的每股收益，保障上市公司和股东的利益。
殊途同归，整合推进。根据公告，2025 年2 月21 日，公司与日照港集团签署相关股权转让协议。调整后方案因不涉及上市公司发行股份或募集配套资金的行为，不构成重大资产重组，港口整合进度有望加快。交易完成后，日照港集团下属优质液体散货码头资产将注入公司，有利于发挥相关业务的协同效应，优化山东省港口资源配置，提高青岛港油品业务稳定性。
板块调整后，港口配置价值再度凸显。2025 年初以来，受资金风格切换等因素影响，交运板块核心红利资产标的均面临一定程度股价调整，其中头部港口公司股价跌幅在5-10%，股息率重回高性价比区间，配置价值再度凸显。复盘历史，在长周期中红利板块在低利率时期更具配置价值：一方面，红利板块超额收益与国债利率出来呈现负相关性，利率下行期红利板块往往具有显著超额收益；另一方面，交运赛道核心红利公司股息率均高于当前的国债收益率，绝对收益价值领先。行业层面，根据交通运输部数据显示，2025年前7 周，监测港口集装箱吞吐量同比+7.4%，总货物吞吐量同比-0.2%，累计增速较前6 周有所提高（2025 年前6 周集装箱吞吐量+5.9%；总货物吞吐量-2.6%）。受特朗普对中国加征关税的影响，当前对于港口板块预期较低，但我们仍然看好其红利资产属性。
山东省港口整合之风方兴未艾，公司将受益于山东省以青岛港为龙头的一体化协同发展格局。我们预计2024-2026 年公司归属净利润为51.4、54.3、58.2 亿，对应PE 为10.8、10.2、9.5 倍，假设按照40%分红比例，对应24-26 年股息率分别为3.7%、3.9%、4.2%，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济波动；
2、港口整合不及预期。