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《正经社》出品
文丨郭小兴 编辑丨 百进
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为2200字）
1月17日，刚刚遭受劲爆消息冲击的万科A(000002.SZ)股价大幅低开低走，一度创60日新低至6.45元/股，对应跌幅超过6%。不过，收盘跌幅收窄至3.63%。债券方面，多只万科债券下午也出现拉升现象。
万科方面告诉投资者，目前无延长债券到期时间的计划；针对2025年将要到期的公开债务，公司会全力以赴，应对相关债务兑付。
根据《财经》报道，有接近万科的人士透露，1月15日上午，万科执行董事、总裁、首席执行官祝九胜曾出现在公司，之后就去向不明。截至目前，还没有证据显示祝九胜的这次失联是否跟万科经营直接相关。
1月16日晚间，《经济观察报》报道称，祝九胜于1月15日被公安机关带走。
1月17日凌晨，祝九胜更新了朋友圈。随后，他通过微信、电话向媒体、金融机构报平安；《经济观察报》的上述报道也于17日删除。
《经济观察报》另有报道称，深圳市政府相关工作专班已经全面介入万科，万科或将面临接管改组。对此，另一位接近万科的人士对《财经》透露：约半年前，深圳市政府为了帮助万科融资，曾组织过专班同万科沟通。截至发稿，该人士表示万科并未接到国资委入驻接管的消息。
《财经》向万科董事会秘书朱旭核实上述媒体报道的信息，截至发稿时未得到回复。《财经》亦未能联系到深圳国资委对相关报道予以置评。
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经此“一役”，万科目前面临的经营困局已成众所周知。正经社分析师发现，其最新的财报，2024年三季报显示，2024年1-9月，其营业收入、净利润和经营活动产生的现金流量等各项指标，均创下上市以来最差表现；销售净利率、净资产收益率（ROE）均由正转负；销售毛利率则由两位数跌至个位数。其中，营收为2199亿元，下滑24.2%；净亏损高达179.43亿元。
在同行业，2024年三季度，保利发展的净利润同比下滑27.64%，与前一年度同期基本持平，尽管仍然亏损但同比下滑幅度不大。
据同花顺iFinD数据统计，截至11月4日，在房地产开发板块中，A股共有94家房企发布2024年三季度业绩报告，其中，营收同比增长的共有29家，占比30.85%；归母净利润同比增长的共有20家，占比21.28%；盈利的共有52家，占比55.32%。
这意味着，房地产行业半数企业已呈现增长态势，但一直以“模范优等生”示人的龙头房企万科，却不在此列。
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造血能力趋弱的背后，债务问题“水落石出”般凸显。
正经社分析师梳理获悉，截至2024年9月底，万科净负债率为66.2%；有息负债共计3276.1亿元；尽管短期借款只有86.78亿元，但一年内到期的非流动负债高达1115.21亿元，对应的币资金却只有797.45亿元。
这意味着，现金流无法覆盖短债规模，万科现金流仍然极度紧张，短债危险仍然没有解除。
尽管截至目前，万科尚未陷入债务违约状态，这或许显示万科仍有一定的挪腾空间。
不过，显而易见的，从2023年第一季度到2024年第三季度，万科的货币资金规模在逐季下降，从1400.06亿元跌至797.45亿元，跌幅高达43%；同期，一年内到期的非流动负债从596.57亿元震荡上行，达到最新的1115.21亿元，增长速度非常快。
后续该如何应对短债压力，极大地考验着万科管理层。
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事实上，正经社2020年以来发布的几篇研报，早已对此进行过警示（参见《年报亮相后市值已蒸发400亿，手握1600亿现金，万科却如芒刺在背》、《推倒、恢复、再推倒！万科，一道围墙何以争吵了三年之久？》、《债权人紧急辟谣后，万科仍没逃过“股债双杀 ”》等）。
正经社发布的上述研报认为：
尽管万科的资产负债率在行业平均水平中一直都处于相对较低的位置，但从规模和行业影响力的角度来看，其高负债依然容不得丝毫小视。
问题是，彼时已高喊了多年“活下去”的万科，为什么仍然没有把杠杆率大幅降下去？
或者换个问题，为什么万科的高杠杆率没能大幅降下去？
正经社分析师认为，其中一个很大的原因，便是摊子铺得太大。在拿地金额上，万科在2020年-2023年期间的规模收缩了七成，但土地储备规模却并没有下降太多。数据显示，2020年，万科总土地储备面积为16202万平米，2022年为11853万平方米。到了2023年10月，土地储备面积依然有超过1亿平方米。
或许在彼时的5年前，土地储备面积是一家房企规模化的筹码，但在房地产行业遇冷，库存去化艰难的现在，居高不下的土储就像是一只撞着蛋糕的铁盒子，拿着太重丢了可惜，强行拿着还有砸在脚背的可能性。
在销售规模下降和债务危机横行之际，万科居于高位的土地储备很明显属于后者。
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公开资料显示，万科2024年1-7月已转让31处资产，商办、酒店、公寓皆在列出售。据2024年三季度报披露，万科通过大宗交易回款232.6亿元，已完成年度回款目标的78%；与此同时，第三季度，实现经营性净现金流3.3亿元，自二季度以来继续保持为正。
2024年11月1日信息显示，万科已将旗下的武汉新唐共祥商业管理有限公司50%股权，以1.5亿元的对价转给万物云作为到期应收款项的抵债资产。这也就是说，万科的瘦身计划仍在稳步推进中。
也就是说，大手笔处置资产、解决应收项目是贡献现金流的一项关键举措。
不过，万科可供出售的资产有限，加之资产的流动性受限，要维持现金流的安全稳定，归根结底还是需要依靠销售回款。
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值得一提的是，2024年3月29日，万科董事会秘书朱旭介绍了深圳国资真金白银支持万科的四大类措施：“第一，帮助万科处置流动性比较低的不动产和长期股权投资；第二，市场化方式来认购万科旗下盈利的消费基础设施；第三，通过深圳国企和万科之间的产业型协同，推动了多个项目合作；第四，深圳国资也在积极协调金融资源来支持万科”。
同年5月27日，万科位于深圳的深圳湾超级总部基地T208-0053宗地以挂牌价22.35亿元成交，由深铁集团和深圳市南山区国资委下属的深圳市大沙河建设投资有限公司100%控股公司——深圳市百硕迎海投资有限公司接盘。
这些公开资料都表明，深圳国资确实已经出手、且诚意满满，只不过截至目前尚未阻挡万科业绩的下滑和困境的暴露。【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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