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债市出现观点互博
报告作者：颜子琦、洪子彦
本周综述
⚫ 当前固收卖方观点分歧度进一步加大，买方维持中性
当前固收卖方观点分歧进一步加大。1月20日以来至2月17日，偏多观点机构数量升至4家，而偏空观点机构数量同样升至4家，中性观点机构维持在8家，其中：
50%机构均持中性态度，关键词：债市风险防控不容忽视，资金紧对应债市调整以来不大，反而是加仓机会，震荡市将维持；
25%机构均持偏空态度，关键词：2月资金逆风+两会增量政策或超预期，长债/超长债或补跌，两会与降息落地或是止盈时点。
固收买方观点整体维持中性。本周我们新增固收买方观点统计，从当前市场买方观点来看，10家中性，1家偏空。上周2家偏多，11家中性，3家偏空。与上周观点相比，当前固收买方相对中性谨慎:
91%机构均持中性态度，关键词：资金面方面的影响或有所缓解、长端配置需求仍存；
9%机构均持偏空态度，关键词：股市上涨概率大、两会政策预期。
⚫ 利率债换手率上升，关注国债期货移仓时的跨期价差走扩机会，短期可适当做窄2*TS-TF跨品种价差
从最近一周的交易情况来看，利率债换手率较上周上升，换手率整体上升；国债期货方面，近期国债期货处于移仓换月时期，TS/TF/T/TL合约价格全面下降，成交持仓比大幅回升；国债期货主力合约长短端基差和净基差呈现分化趋势，IRR全面下行，当前TS2503合约基差为-0.05元，IRR为1.92%，TS合约正套策略仍有空间；跨期价差表现分化，TL合约跨期价差为0.50元，考虑到近期移仓空头力量更强，TL跨期价差有走扩空间；跨品种价差延续收敛趋势，曲线整体走平。
⚫ 风险提示：
流动性风险，数据统计与提取产生的误差。
01
卖方市场
1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所下降
从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得-0.08，市场观点维持中性偏空，较上周下降0.12，当前机构整体持中性偏空观点，4家偏多，8家中性，4家偏空：
25%机构均持偏多态度，关键词：资金紧张不会持续，紧平衡不改债市趋势，股市压力有限，扛过下周资金波动将迎来债市做多期；
50%机构均持中性态度，关键词：债市风险防控不容忽视，资金紧对应债市调整以来不大，反而是加仓机会，震荡市将维持；
25%机构均持偏空态度，关键词：2月资金逆风+两会增量政策或超预期，长债/超长债或补跌，两会与降息落地或是止盈时点。
1.2买方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周有所下降
从买方情绪指数来看，本周跟踪情绪指数录得-0.09，市场观点中性偏空，较上周下降0.03，当前机构整体持中性偏空观点，10家中性，1家偏空：
91%机构均持中性态度，关键词：资金面方面的影响或有所缓解、长端配置需求仍存；
9%机构均持偏空态度，关键词：股市上涨概率大、两会政策预期。
华安观点：短债已经跌出价值
整体来看，在当前利率曲线极平的环境下，哑铃策略较占优，短债及同业存单性价比凸显，短期而言两会前仍可维持一定久期，以两端（短债+长债/超长债）为主要操作对象。
1.3 信用债：资金面难以大幅转松、两会政策博弈
市场热词：资金面难以大幅转松、两会政策博弈
#资金面难以大幅转松，关键词：节后理财规模增长，配置需求仍在；
#两会政策博弈，关键词：宽货币、宽信用政策预期博弈，关注超长期信用债。
1.4可转债：本周机构整体持中性偏多观点
本周机构整体持中性偏多观点，3家偏多，5家中性。
38%机构均持偏多态度，关键词：转债市场供需矛盾较为突出，权益市场整体情绪较佳；
62%机构均持中性态度，关键词：无风险收益率下行、中长期资金入市。
02
国债期货跟踪
2.1 期货交易：价格全面下跌，成交持仓比大幅回升
国债期货价格全面下跌。截至2月14日，国债TS/TF/T/TL合约价格全部下跌，分别录得102.49元、106.03元、108.86元与121.26元，较上周五分别-0.26元、-0.50元、-0.55元、-0.55元。
国债期货持仓量整全面大幅下滑。截至2月14日，TS/TF/T/TL期货合约持仓量分别录得4.8万手/7.2万手/11.8万手/5.8万手，较上周五分别减少15192手/减少47028手/减少46230手/减少21293手。
期货合约成交全面上升。截至2月14日，5MA视角下TS/TF/T/TL期货合约成交量分别录得923亿元/883亿元/934亿元/1073亿元，较上周五分别增加215亿元/增加308亿元/增加318亿元/增加238亿元。
成交持仓比大幅回升。截至2月14日，5MA视角下TS/TF/T/TL期货合约成交持仓比分别升至0.88/1.01/0.69/1.66，较上周五分别上升0.30/上升0.54/上升0.33/上升0.67。
2.2 现券交易：债市换手率整体上升
30Y国债换手率上升，2月14日换手率录得1.91%，较2月8日上升1.89pct，较周一2月10日下降0.49pct，周平均换手率为2.21%；利率债换手率上升，2月14日换手率录得0.87%，较2月8日上升0.84pct，较周一下降0.07pct；10Y国开债换手率上升， 2月14日换手率录得7.02%，较上周五上升3.73pct，较周一上升1.27pct。
2.3基差交易：长短端基差和净基差呈现分化趋势，IRR全面下行
从过去一周基差走势来看，TS主力合约基差走势与其余合约走势出现背离。TS主力合约基差进一步收窄，TF/T/TL主力合约基差均走阔，且长端走阔幅度远大于短端。截至2月14日，TS2503/TF2503/T/2503/TL2503合约基差（CTD）分别录得-0.05元、+0.06元、+0.18元与+0.34元，较上周五分别+0.03元/+0.02元/+0.15元/+0.24元。
净基差方面来看，同样呈现长短端分化趋势。TS主力合约净基差收窄，TF/T/TL主力合约净基差走阔。截至2月14日，TS2503/TF2503/T/2503/TL2503合约净基差（CTD）分别录得+0.00元、+0.06元、+0.11元与+0.25元，较上周五分别+0.04元/+0.04元/+0.09元/+0.29元。
IRR全面下行，TL主力合约IRR转负。截至2月14日，TS2503/TF2503/T/2503/TL2503合约IRR（CTD）分别录得1.92%、1.33%、0.80%、-0.13%，较上周五分别-0.16%/-0.32%/-0.73%/-2.15%。
过去一周TS主力合约基差与净基差收窄，且R007在1.80%-2.03%区间内，IRR在1.90%-2.04%区间内，IRR仍处于较高水平，TS合约正套策略仍有关注空间。
2.4 跨期价差表现分化，跨品种价差延续收敛趋势
跨期价差方面， TS合约近远月跨期价差走阔，T合约近远月跨期价差收窄，TF/TL合约近远月跨期价差窄幅震荡。截至2月14日，TS/TF/T/TL合约近月-远月价差分别为-0.19元/-0.20元/-0.06元/+0.50元。当前TL合约近远月跨期价差明显高于其余合约，存在一定收敛区间，可关注做窄TL合约跨期价差策略。
跨品种价差延续收敛趋势，曲线整体走平。截至2月14日，2*TS-TF、2*TF-T、4*TS-T、3*T-TL分别收窄至98.96元、103.17元、301.09元、205.31元，较上周五分别-0.02元/-0.52元/-0.57元/-1.03元。当前跨品种价差持续收敛且未出现明显反弹动能，可以关注空短多长做平收益率曲线策略，同时关注数据变化，若跨品种价差出现反转信号需及时调整策略。
03
风险提示
流动性风险，数据统计与提取产生的误差。
本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《固收卖方观点分歧进一步加大——债市技术面周报（2月第2周）》（发布时间20250218），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
分析师:颜子琦 分析师执业编号:S0010522030002
邮箱:yanzq@hazq.com
研究助理:洪子彦
执业编号:S0010123060036
邮箱:hongziyan@hazq.com
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行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上; 中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
（转自：债市颜论）